近年來在公司生產規模不斷擴大的同時，公司的凈利潤與業績也穩步提升，目前公司已經具備年產27萬噸左右新聞紙的生產能力，在國內新聞紙行業上市公司中產能位列第三。

　　公司在幾年前就對經營戰略進行了重大調整，將造林與造紙同時成為企業的核心主業。在同行意識到原料瓶頸時，岳紙已在國家劃定的商品林區域核心地帶——洞庭湖平原、江漢平原，完成造林資源的戰略布局，創造了四個第一。公司與集團合資成立了茂源林業公司，其中股份公司在林業公司中的股份占到了72.57%，目前林業公司育林有85萬畝，折合估計有595萬立方米至765萬立方米木材儲備，在行業領域內有明顯的資源優勢。

　　新聞紙市場前景依然樂觀

　　媒體的開放程度將進一步提高，新聞管制逐漸放松，報紙的內容可能更加吸引讀者。中小城市都將有一份自己的日報和晚報，吸引當地50%以上的讀者和廣告。 國內的大多數城市中，網絡媒體雖然發展速度很快，讀者獲得當地新聞的主要渠道仍將是報紙。另外，進口新聞紙對國內市場沖擊不大。中國政府將新聞紙確定為國家戰略物資，不允許國外投資，國內新建新聞紙項目一般也很難獲得批準。中國自2000 年開始對加拿大、美國和韓國的新聞紙進行反傾銷，2004 年又延長了5 年，反傾銷保護期將延續到2009 年。2004 年7 月，北美新聞紙FOB 價格為545 美元/噸，進口至國內需加上運費、保險費、關稅、增值稅，折合人民幣約5364 元/噸， 略低于國內紙價格； 2005 年12 月，北美新聞紙價格已經漲到640 美元/噸，上漲了17%；而國內新聞紙反而下降到5000 元/噸，跌幅約7.4%；進口紙比國產紙價格高出約20%。

　　集中力量發展速生林產業

近日公司公告中止與香港佳暢企業股份有限公司合資建設12 萬噸/年新聞紙生產線項目。我們認為在目前的外部條件下，公司終止該項目有利于集中力量繼續發展速生林產業，符合投資者的利益。目前臺灣新聞紙市場由進口紙主導，即使合作項目順利完成搶占臺灣新聞紙的市場份額也將是一個比較漫長的過程，其間必然有部分產能需要倚賴國內市場消化。而國內新聞紙市場的價格戰已經爆發。在短短的3 個月內，新聞紙價格從去年底的5100 元/噸下跌到目前的4800-4900 元/噸。公司意向合作方所擁有的現位于臺灣宜蘭縣五結鄉廠區內第十號紙機整體生產線先進程度不高，且已停產多年，恢復成產的成本較高。在目前的條件下，該項目的投入產出比較低，不能為股東帶來很好的回報。公司本身的資產負債率較高，同時面臨國內新聞紙市場的激烈競爭和對速生林產業的每年約1 億多元的繼續投入，2006 年的資金并不富裕。我們預計公司在2006 年將收縮投資戰線，而花大力氣練好內功、降成本增效益，集中有限的力量繼續發展速生林。

　　所得稅抵免，業績預增

　　公司已公告業績預增：預計2005 年1-12 月累計凈利潤將比上年同期增加50%以上（去年同期凈利潤：55,473,659.19 元）。公司利潤增加主要有三方面原因：一是公司抓住新聞紙景氣的時機，提高了紙機運行效率和產銷率，公司節水項目一期7 月投產后每個月可以節約成本200 多萬元，2006 年3月節水工程2 期投產后，每月可節約成本100 萬元。 公司掌握了多種工藝，可以根據市場情況，利用品種豐富的自制漿生產高質量的新聞紙、輕涂紙、整飾膠版紙、輕型紙、熱敏原紙和無碳復寫原紙等不同品種的紙張。預計公司2006 年將增加輕涂紙、熱敏原紙等非新聞紙的產量，規避新聞紙周期影響。二是2005 年國產設備投資抵免企業所得稅2,770 萬元，比去年增加約1800萬元。三是人民幣升值導致公司增加匯兌損益900 萬元左右。公司目前尚有美元貸款本金4540 萬美元，人民幣升值后產生953 萬元的匯兌損益。若人民幣持續升值，06 年仍然會有大量的匯兌損益。

　　我們了解到，公司正在積極爭取其他稅收優惠政策，預計06 年公司仍可享有較多的稅收減免。

　　林業資產被低估公司自營的85 萬畝速生林賬面價值目前約5.6 億元，2007 年進入輪伐期后，僅70 萬畝速生楊樹每年可貢獻收入420 百萬元，6 年的木材總價值約18.9 億元，貼現的凈收益為49308 萬元，合每股1.83 元。我們預計公司2005 年完成主營收入1817 百萬元，凈利潤90 百萬元，EPS 為0.333 元；2006 年主營收入 1865.27 百萬元，凈利潤91 百萬元，EPS 為0.339 元。從估值上看，國內新聞紙企業與香港上市的造紙企業具有很強的類比性：市場在國內、原料在國外、投入大量資金引進先進造紙設備、高負債率，也同樣面臨產能過剩和國家環保政策趨于嚴厲的行業問題。 理文、玖龍主要生產經營牛皮箱板紙、高強瓦楞紙，毛利率在15-20%之間，估值水平明顯高于國內主要企業。因此根據我們的估值模型，我們對公司的合理價值區間為4.99-5.09 元，目前公司的林業資產被市場低估，建議買入。